中原策略：经济景气水平继续回升向好市场有望继续回暖

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　　来源：中原证券

　　核心观点

　　【10月制造业PMI继续回升】10月我国官方制造业采购经理指数（PMI）为50.1%，较上月上升0.3个百分点。制造业PMI连续五个月处于收缩区间后重回扩张区间。从企业规模分项看，大型企业PMI为51.5%，较上月上升0.9个百分点；中、小型企业PMI分别为49.4%和47.5%，分别较上月上升0.2和下降1.0个百分点，中型企业经营压力有所改善。从生产端分项来看，PMI生产分项为52.0%，较上月上升0.8个百分点，连续两个月回升。需求端来看，PMI新订单分项为50.0%，较上月上升0.1个百分点，制造业市场需求有所回升；PMI新出口订单分项为47.30%，较上月回落0.2个百分点，出口量情况走弱，但出口价格指数为95.10，连续两个月回升，出口价减情况有所改善。主要原材料购进价格指数和出厂价格指数分别为53.40%和49.90%，分别较上月上升8.3和5.9个百分点。受到以旧换新政策等因素影响，10月PMI供需两端继续改善，出口情况有待继续观察，随着国内宏观调控预期增强以及促增长政策的持续推进，经济有望逐步企稳回升。

　　【美国制造业PMI略超预期，上周初请失业金人数不及预期】美国10月标普全球制造业PMI初值47.8，预期47.5，9月终值47.3；服务业PMI初值55.3，预期55.0，9月终值55.2；综合PMI初值54.3，预期53.8，9月终值54.0。美国上周初请失业金人数为21.6万人，预期23万人，前值从22.7万人修正为22.8万人；四周均值23.65万人，前值23.85万人。10月31日，据CME“美联储观察”，美联储到11月降息25个基点的概率为95.5%，维持当前利率不变的概率为4.5%。到12月维持当前利率不变的概率为1.2%，累计降息25个基点的概率为28.3%，累计降息50个基点的概率为70.5%。

　　【经济景气水平继续回升向好，市场有望继续回暖】中央政治局会议释放重磅信号，四季度宏观调控预期显著增强。央行、金融监管总局、证监会同时推出多项重磅政策，财政部、发改委多措并举，经济有望企稳回升。美国制造业PMI略超预期，上周初请失业金人数超预期，11月降息25个基点概率增强。随着国内宏观调控、促增长政策持续落地推进，市场有望企稳反弹，建议关注芯片、家电、非银金融、新能源、有色等板块。

　　风险提示：政策及经济数据不及预期，风险事件冲击市场流动性。

　　报告正文

　　1．政策效应逐步显现，经济景气水平继续回升向好

　　1.1． 10月制造业PMI继续回升

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　　1.2．进出口同比增速有所放缓

　　【进出口同比增速有所放缓】受到去年基数较高、台风恶劣天气、外需走弱等因素影响，我国9月进出口增速有所放缓。9月中国进出口总值3.75万亿元，同比增长0.7%；出口2.17万亿元，同比增长1.6%；进口1.58万亿元，同比增长-0.5%；贸易顺差5826.2亿元。以美元计，2024年1-9月，我国进出口总值4.55万亿美元，增长3.4%；出口2.62万亿美元，增长4.3%；进口1.93万亿美元，增长2.2%；贸易顺差6895.0亿美元。按美元计价，中国9月出口同比增长2.4%，前值增8.7%；进口增长0.3%，前值增0.5%；贸易顺差817.1亿美元，前值910.2亿美元。以美元计，1-9月我国对主要贸易伙伴东盟、欧盟、美国、韩国出口额增速分别为10.2%、0.9%、2.8%、-3.2%。结合9月我国PMI数据来看，PMI新出口订单分项为47.50%，较上月回落1.2个百分点，出口量情况走弱，但出口价格指数为93.70，连续两个月回落后首次回升，出口价减情况有所改善。此外，9月全球制造业PMI为48.8%，连续三个月位于荣枯线之下，欧元区制造业PMI、美国ISM制造业PMI持续位于荣枯线之下，海外衰退预期有所增强，或对我国出口造成一定扰动。东盟经济景气度较高，对我国出口形成支撑。虽然部分国家的贸易壁垒政策存在不确定性、美国经济衰退预期增强等因素对我国进出口造成一定扰动，但我国产品竞争力强，进出口有望稳步增长。

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　　1.3． CPI同比保持增长，PPI有所回落

　　【CPI同比保持增长，PPI有所回落】2024年9月我国CPI同比增长0.4%，预期值为0.7%，前值为0.6%；CPI环比增长0.0%，前值为0.4%。从分项数据来看，鲜菜、鲜果、蛋类分项分别环比增长4.3%、2.1%和2.1%，涨幅较上月收窄主要因为部分地区高温、强降雨导致供给端偏紧有所缓解；猪肉分项环比增长0.4%，涨幅较上月收窄主要原因为供给端偏紧因素有所缓解。9月PPI同比增长-2.8%，预期值为-2.5%，前值为-1.8%；PPI环比增长-0.6%，前值为-0.7%。从分项数据来看，上游煤炭、石油和天然气、黑色金属采选环比分别增长-1.3%、-3.2%、-4.2%，为采矿分项主要拖累项，主要原因为需求偏弱。中游原材料价格大多环比走弱，黑色金属加工、化学原料制造、有色金属加工、非金属矿制品、石油及煤炭、金属制品、橡胶和塑料制品分项环比分别为-3.7%、-1.0%、-1.7、-0.2%、-0.8%、-3.3%、-0.4%，主要原因为地产产业链依旧偏弱。中下游制造类分项大多环比持平或走弱。随着促消费政策力度加大，内需进一步稳固，CPI有望温和抬升。随着宏观政策持续落地推进，建材、化工等产品价格有望逐步回升；随着经济逐步稳中向好，PPI有望逐步企稳回升。

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　　1.4．社会消费品零售总额同比增速较上月加快

　　【社会消费品零售总额同比增速较上月加快】1—9月份，社会消费品零售总额353564亿元，同比增长3.3%；其中，除汽车以外的消费品零售额318203亿元，增长3.8%。9月份，社会消费品零售总额41112亿元，同比增长3.2%，增速比上月加快1.1个百分点。其中，除汽车以外的消费品零售额36573亿元，增长3.6%。社零同比增长主要得益于以旧换新等促消费政策。家电类、文化办公类、汽车类分别同比增长20.50%、10.00%、0.40%，分别较上月增加17.10%、11.90%、7.70%。限额以上企业零售当月同比增加2.80%，较上月增加3.50%。随着加快推动消费品以旧换新等促销费政策落实落细，消费市场热度有望继续回升。

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　　1.5．央行继续逆周期调节，稳定经济增长

　　【央行继续逆周期调节，稳定经济增长】10月LPR报价出炉，其中，1年期LPR为3.10%，5年期以上LPR为3.60%，均下降25个基点。这是今年以来LPR第三次下降，也是降幅最大的一次。LPR下降有利于促进社会融资成本进一步降低，居民房贷利息支出也将明显减少。同时，这也是央行利率政策传导机制有效运行的体现。年内LPR报价可能将保持相对稳定，明年或还有一定的下调空间。二季度以来，国内有效需求不足仍是稳定经济增长的掣肘，居民消费需求有待提振，企业盈利增长承压，投资再生产意愿受限，在此背景下，央行继续逆周期调节，稳定经济增长。

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　　1.6．社融存量同比增长，政府债券为主要支撑

　　【社融存量同比增长，政府债券与企业债为主要支撑】央行数据显示，9月M2余额309.48万亿元，同比增长6.8%；M1余额62.82万亿元，同比下降7.4%；M0余额12.18万亿元，同比增长11.5%。M1与M2剪刀差扩大至14.2%。2024年1-9月净投放现金8386亿元。2024年9月末社会融资规模存量为402.19万亿元，同比增长8%；其中，对实体经济发放的人民币贷款余额为250.87万亿元，同比增长7.8%。9月社融存量同比增长主要为去年同期低基数，政府债为主要支撑。9月政府债融资为15357亿元，同比增长5437亿元，政府债发行明显加快。企业和居民融资需求偏弱，居民和企业短期贷款分别新增2700亿元和4600亿元，分别同比减少515亿元和1086亿元；居民中长期贷款增加2300亿元，同比减少3170亿元；企业中长期贷款增加9600亿元，同比下降2944亿元，企业未来投资意愿偏弱。从央行表态来看，目前总量上有望加大逆周期调节力度，降息、降准仍有空间，随着宏观调控政策逐步推进，社融有望逐步回暖。

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　　1.7．规模以上工业增加值较上月加快

　　【规模以上工业增加值较上月加快】 9月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.4%，比上月加快0.9个百分点；环比增长0.59%。分三大门类看，采矿业增加值同比增长3.7%，制造业增长5.2%，电力、热力、燃气及水生产和供应业增长10.1%。分行业看，9月份，41个大类行业中有36个行业增加值保持同比增长；其中，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业增长13.7%，计算机、通信和其他电子设备制造业增长10.6%，电力、热力生产和供应业增长10.2%。9月份，国有控股企业增加值同比增长3.9%；股份制企业增长6.2%，外商及港澳台投资企业增长2.4%；私营企业增长5.6%。分产品看，新能源汽车、工业机器人、集成电路产品产量同比分别增长48.5%、22.8%、17.9%。1-9月份，全国规模以上工业增加值同比增长5.8%。9月份，制造业采购经理指数为49.8%，企业生产经营活动预期指数为51.2%。稳增长政策对工业经济增长支撑力继续加大，9月份多数生产需求指标好转，市场预期改善，推动经济回升向好的积极因素累积增多，但也要看到，市场需求不足、外部环境复杂等困难仍然存在，随着稳增长政策落实落细，工业经济有望实现质的有效提升和量的合理增长。

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　　1.8．多措并举，促进经济稳步回升

　　【国家主席习近平在金砖国家领导人第十六次会晤上发表讲话】国家主席习近平在金砖国家领导人第十六次会晤上发表讲话时指出，中方将建立金砖国家深海资源国际研究中心、金砖国家特殊经济区中国合作中心、金砖国家工业能力中国中心、金砖国家数字产业生态合作网络，推动金砖合作提质升级；中方愿发挥自身优势，同金砖国家拓展绿色产业、清洁能源以及绿色矿产合作，推动全产业链“绿色化”发展，充实合作“含绿量”，提升发展“含金量”。（中国政府网）

　　【国务院总理李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会】国务院总理李强主持召开经济形势专家和企业家座谈会强调，抓紧落实好一揽子增量政策，对正在研究的政策尽快拿出具体方案，研究储备一批稳经济、促发展的政策举措，根据经济形势变化适时推出。另外，李强主持国务院第十次专题学习强调，要加强政策目标协同，特别是在经济下行压力较大的情况下，各方面都要积极推出有利于稳增长、稳预期的政策，慎重出台有收缩和抑制效应的政策。（中国政府网）

　　【国新办举行新闻发布会，介绍促进房地产市场平稳健康发展有关情况】会上，央行副行长陶玲表示，央行会同有关部门正在抓紧研究，允许政策性银行、商业银行向有条件的企业发放贷款，收购房企存量土地，央行提供必要的专项再贷款支持。国家金融监管总局副局长肖远企介绍，截至10月16日，“白名单”房地产项目已审批通过贷款2.23万亿元；预计到2024年底“白名单”项目贷款审批通过金额将翻倍，超过4万亿元；将进一步优化完善房地产“白名单”项目融资机制，做到合格项目“应进尽进”，已审贷款“应贷尽贷”，资金拨付“能早尽早”。住建部部长倪虹表示，中国的房地产在系列政策作用下，经过三年的调整，市场已经开始筑底。财政部部长助理宋其超表示，与取消普宅和非普宅标准相衔接的税收政策正在推进，拟会同相关部门实施利用专项债收储土地和收购存量商品房政策。自然资源部副部长刘国洪表示，商品房去化周期过长城市将暂停供应商品住宅用地，支持盘活存量限制土地，研究设立收购存量土地专项借款。（Wind）

　　【吴清在北京召开进一步全面深化资本市场改革专题座谈会】证监会党委书记、主席吴清在北京召开进一步全面深化资本市场改革专题座谈会，与专家学者、财经媒体负责人代表深入交流，充分听取意见建议。座谈中，大家认为，要珍惜、呵护当前良好势头，通过进一步全面深化资本市场改革激发市场活力，以改革实绩实效进一步稳预期、强信心。同时，与会代表就资本市场下一步全面深化改革提出了具体建议，包括进一步增强资本市场制度包容性、适配性和精准性，打通制度执行“最后一公里”，推动更多优质科技企业发行上市、并购重组等案例落地；统筹推动融资端和投资端改革，逐步实现IPO常态化，积极培育耐心资本，大力引导中长期资金入市；综合施策提振资本市场，坚持在法治轨道上深化改革，进一步完善资本市场基础制度，改进和优化预期管理，加强投资者教育和服务，引导理性投资、价值投资、长期投资等等。（证监会）

　　【“公共数据资源开发利用”顶层设计出炉】中共中央办公厅、国务院办公厅正式印发《关于加快公共数据资源开发利用的意见》，提出两个阶段的目标：到2025年，公共数据资源开发利用制度规则初步建立；到2030年，公共数据资源开发利用制度规则更加成熟，资源开发利用体系全面建成。（环球网）

　　【我国首个支持资本市场的货币政策工具落地】央行正式决定创设“证券、基金、保险公司互换便利”，支持符合条件的证券、基金、保险公司以债券、股票ETF、沪深300成分股等资产为抵押，从央行换入国债、央行票据等高等级流动性资产。首期操作规模5000亿元，视情可进一步扩大操作规模。即日起，接受符合条件的证券、基金、保险公司申报。接近央行人士介绍，互换便利期限不超过1年，到期后可申请展期；抵押品范围未来可视情况扩大。（中国政府网）

　　【央行和财政部已就央行国债买卖建立联合工作组】央行和财政部已就央行国债买卖建立联合工作组，并于近日召开工作组首次正式会议，确立了工作组运行机制。会议认为，央行国债买卖是丰富货币政策工具箱、加强流动性管理的重要手段。下一步，两部门将统筹发展和安全，继续加强政策协同，不断优化相关制度安排，在规范中维护债券市场平稳发展，为央行国债买卖操作提供适宜的市场环境。（中国政府网）

　　【全球半导体销售额继续大幅增长】美国半导体行业协会（SIA）近日发布报告显示，2024年8月份，全球半导体销售额达到531亿美元，同比增长20.6%，环比增长3.5%。这一销售数据已实现连续5个月增长，并于8月份创下历史新高。在全球半导体产业复苏的背景下，我国集成电路产业表现突出。根据工业和信息化部运行监测协调局数据，2024年1月份至8月份，我国集成电路产量为2845亿块，同比增长26.6%。（Wind）

　　【9月份全球制造业PMI为48.8%，较上月微幅下降0.1个百分点】据中国物流与采购联合会，9月份全球制造业PMI为48.8%，较上月微幅下降0.1个百分点，连续3个月徘徊在49%附近。分区域看，亚洲制造业PMI结束连续2个月下降走势，较上月微幅上升，继续保持在50%以上；非洲制造业PMI较上月有所上升，升至50%以上；美洲制造业PMI较上月小幅上升，但仍在50%以下；欧洲制造业PMI较上月下降，继续在50%以下。（中国物流与采购联合会）

　　1.9．美国9月CPI涨幅超预期，11月降息25个基点概率增强

　　【美国9月CPI涨幅超预期，11月降息25个基点概率增强】美国9月CPI涨幅超预期，通胀下降进程停滞。美国劳工部公布数据显示，美国9月CPI同比上涨2.4%，较前值2.5%有所放缓，为2021年2月以来最低水平，但超出预期值2.3%。核心CPI同比上涨3.3%，为6月以来新高，预期为持平于3.2%。9月CPI环比上涨0.2%，核心CPI环比上涨0.3%，均超出市场预期。交易员押注，美联储11月降息25基点的可能性高于80%。美联储9月会议纪要显示，绝大多数成员支持将利率下调50个基点；部分与会者指出，在7月份的会议上，有合理的理由进行25个基点的降息。部分与会者表示，他们更倾向于在九月份的会议上降息25个基点，另有少数与会者表示他们可能会支持这一举措。所有官员均支持在九月份会议上降息；降息50个基点，预计将使利率与经济“更好地保持一致”。部分与会者表示，降息25个基点可能意味着更可预测的正常化路径。官员们一致认为，会议通过的更大幅度的降息不应被视为对经济前景感到担忧的信号，也不应被视为美联储准备迅速降息的信号。

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　　1.10．美国制造业PMI略超预期，上周初请失业金人数不及预期

　　【美国制造业PMI略超预期，上周初请失业金人数不及预期】美国10月标普全球制造业PMI初值47.8，预期47.5，9月终值47.3；服务业PMI初值55.3，预期55.0，9月终值55.2；综合PMI初值54.3，预期53.8，9月终值54.0。美国上周初请失业金人数为21.6万人，预期23万人，前值从22.7万人修正为22.8万人；四周均值23.65万人，前值23.85万人。美联储褐皮书显示，总体来看，自九月初以来，几乎所有地区的经济活动变化不大，不过有两个地区报告适度增长。尽管不确定性依然较高，但受访者对长期前景的看法略显乐观。通货膨胀继续温和，据报告，大多数地区的销售价格以轻微或温和的速度增长。10月31日，据CME“美联储观察”，美联储到11月降息25个基点的概率为95.5%，维持当前利率不变的概率为4.5%。到12月维持当前利率不变的概率为1.2%，累计降息25个基点的概率为28.3%，累计降息50个基点的概率为70.5%。

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